Introduzione

Reverse floater

Obbligazioni linked

Obbligazioni "Step Down" e "Step Up"

Callable

Questa parte è dedicata alla descrizione delle principali tipologie di obbligazioni strutturate presenti oggi sul mercato italiano. Si tratta solo di una breve panoramica che vuole essere di aiuto per comprendere le caratteristiche dei prodotti ed i relativi profili di rischio. Tutte le obbligazioni illustrate si caratterizzano per la presenza di elementi di varia complessità in relazione alla determinazione della cedola dovuta al sottoscrittore. Va pertanto posta una particolare attenzione alla struttura cedolare dell'obbligazione proposta.

Le obbligazioni strutturate, a differenza delle reverse convertible, possono essere ammesse alla quotazione ufficiale di borsa. In questo caso gli emittenti sono tenuti a pubblicare il prospetto di quotazione dove sono descritte, anche attraverso opportune esemplificazioni, le caratteristiche del prodotto, il potenziale rendimento a fronte di possibili scenari futuri ipotizzati e i particolari aspetti di rischiosità alle stesse connessi.

Occorre però sottolineare che non tutte le obbligazioni strutturate sono quotate su mercati regolamentati e, qualora lo siano, i livelli di liquidità osservati non sono elevati. Questa circostanza può creare difficoltà nel caso in cui il sottoscrittore volesse vendere anticipatamente il proprio titolo, in quanto i prezzi potrebbero non riflettere il valore reale, anche perché il risparmiatore potrebbe trovarsi nelle condizioni di dover vendere l'obbligazione allo stesso emittente in posizione di unico compratore presente sul mercato.

Sono obbligazioni a tasso fisso che incorporano però un contratto che, a partire da una certa data, ha l'effetto di mutare il tasso fisso in tasso variabile (ovvero un Interest Rate Swap). In forza del contratto, infatti, dalla data prefissata il sottoscrittore ha l'obbligo di corrispondere all'emittente un tasso variabile che, normalmente, coincide, o è comunque collegato, ad un tasso di mercato (ad esempio il tasso Libor, cioè il tasso interbancario sul mercato di Londra). Da questo momento, la cedola effettivamente percepita consiste nella differenza fra il tasso fisso proprio del titolo ed il tasso variabile che il sottoscrittore deve corrispondere all'emittente e varia, dunque, al variare di quest'ultima componente che, a sua volta, è connessa all'andamento dei tassi di mercato

Esempio

Esempio di Obbligazione Reverse Floater durata: 10 anni Struttura cedolare: 1° anno: 13% (fisso) 2° anno: 13% (fisso) 3° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 4° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 5° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 6° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 7° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 8° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 9° anno: 13% - 2*Libor (variabile) 10° anno: 13% - 2*Libor (variabile)

Le obbligazioni di questo tipo vengono rese appetibili attraverso la corresponsione di un tasso fisso maggiore rispetto ai tassi di mercato. Questo vantaggio, però, non è altro che il pagamento di un premio per l'assunzione di un rischio da parte del sottoscrittore. Ed il rischio è rappresentato dall'andamento futuro dei tassi di mercato, ed in particolare di un loro innalzamento che, in virtù del meccanismo della differenza fra tasso fisso e variabile, porterebbe il sottoscrittore a percepire una cedola effettiva inferiore a quella di mercato e, al limite, a non ricevere alcuna cedola nel caso il tasso variabile sia uguale o superiore a quello fisso inizialmente stabilito.

La riduzione della cedola comporta, inoltre, una diminuzione del valore in conto capitale dell'obbligazione. Pertanto, qualora il sottoscrittore dovesse vendere il titolo prima della scadenza, oltre ai problemi connessi con la possibile scarsa liquidità o con l'assenza di un mercato secondario, riceverebbe un prezzo inferiore a quello pagato per l'acquisto dell'obbligazione e, quindi, subirebbe una perdita, talvolta notevole.

Il rischio di una perdita in conto capitale a seguito di un andamento sfavorevole dei tassi di interesse, comunque, non è esclusivamente proprio delle reverse floater ma di tutte le obbligazioni a tasso fisso ed è particolarmente rilevante per le obbligazioni a più lunga durata.

Sono obbligazioni il cui rendimento è collegato all'andamento di determinati prodotti finanziari o reali, quali azioni o panieri di azioni (equity linked), indici (index linked), tassi di cambio (forex linked), merci (commodities linked), fondi comuni di investimento (funds linked) o altro. Il tasso di interesse corrisposto é generalmente inferiore a quello di mercato, mentre alla scadenza viene garantito il rimborso alla pari del prestito. Il risparmiatore ha però il vantaggio di poter ottenere alla scadenza un premio commisurato all'andamento del prodotto finanziario sottostante.

Per esempio, sottoscrivendo una obbligazione index linked, il risparmiatore di fatto compra sia una obbligazione che una opzione call sull'indice sottostante. In realtà tale opzione non è gratuita, e l'emittente ne recupera il costo corrispondendo un tasso di interesse inferiore a quello di mercato.

L'investitore sopporta il rischio tipico dell'acquirente di un'opzione: con il passare del tempo l'opzione perde valore e solo se l'andamento del titolo sottostante supera il prezzo di esercizio fissato al momento dell'emissione percepirà un qualche flusso cedolare.

Una versione più semplice di obbligazione di tipo linked, prevede la corresponsione del solo premio a scadenza, senza il pagamento di cedole di interesse. In questo caso il premio incorpora anche il flusso di cedole non corrisposte nel corso della vita del prestito.

Esempio

Esempio di Obbligazione Index Linked durata: 5 anni Struttura cedolare: pagamento a scadenza di una unica cedola pari al 75% dell'incremento dell'indice MIB30 nei cinque anni precedenti

Sul mercato esistono anche obbligazione linked con rendimento minimo garantito che riducono il rischio di non percepire alcun flusso cedolare.

Si tratta di prodotti apparsi recentemente sul mercato. Sebbene tali obbligazioni non presentino un elevato grado di innovazione finanziaria, la loro struttura può comunque presentare difficoltà di comprensione da parte del risparmiatore.

In generale, tale tipo di obbligazione è caratterizzata da una struttura cedolare predeterminata (quindi non soggetta ad alcuna incertezza) ma comunque variabile nel tempo.Tali emissioni, pertanto, sono molto simili ai titoli a tassi fissi, sebbene con la particolarità di corrispondere un flusso cedolare a livelli variabili.

In particolare, le "step down" sono obbligazioni con cedole decrescenti nel tempo: le prime cedole sono elevate, mentre le successive sono via via decrescenti. Nelle "step up" si ha una struttura inversa, dove le cedole finali sono elevate, mentre le iniziali sono più basse.

Esempio

Esempio di Obbligazione "Step up" durata: 5 anni Struttura cedolare: 1° anno: 5% 2° anno: 5,5% 3° anno: 6% 4° anno: 6,5% 5° anno: 7%

Meritano, infine, di essere richiamate le obbligazioni callable; si tratta di obbligazioni a tasso fisso munite di una clausola che attribuisce all'emittente la facoltà di rimborsare anticipatamente il prestito. Ovviamente l'emittente avrà interesse a rimborsare il prestito quando il tasso di mercato risulterà inferiore a quello fisso. Questo prodotto consente all'emittente una più facile gestione del rischio connesso ad una evoluzione a lui sfavorevole dei tassi di interesse. L'opzione che l'emittente si riserva deve evidentemente avere un valore per l'investitore che pertanto dovrebbe ricevere un tasso superiore a quelli correnti di mercato.

Esempio

Esempio di Obbligazione Callable durata: 7 anni Struttura cedolare: 1° anno: 7% (fisso) 2° anno: 7% (fisso) 3° anno: 7% (fisso) possibilità di rimborso anticipato 4° anno: 7% (fisso) possibilità di rimborso anticipato 5° anno: 7% (fisso) possibilità di rimborso anticipato 6° anno: 7% (fisso) possibilità di rimborso anticipato 7° anno: 7% (fisso) possibilità di rimborso anticipato