Proxy advisors and shareholder engagement. Evidence from Italian say-on-pay

 

Proxy advisors and shareholder engagement. Evidence from Italian say-on-pay

I proxy advisors e l'attivismo degli azionisti. Evidenza empirica dal say-on-pay in Italia

M. Belcredi, S. Bozzi, A. Ciavarella, V. Novembre

N. 81 - aprile 2015 [formato PDF]
 

Sintesi del lavoro
Gli investitori istituzionali sono spesso criticati per lo scarso attivismo nei confronti delle società quotate. Tuttavia, la presenza di elevati costi informativi e altri costi di transazione può ridurre i loro incentivi a svolgere un ruolo attivo nella governance delle imprese in cui investono e a monitorare l'operato del management, poiché i costi di questa attività possono essere superiori ai benefici.
I cosiddetti proxy advisors (PA), ossia soggetti che offrono professionalmente servizi di consulenza agli azionisti in materia di esercizio dei diritti di voto, possono contribuire a mitigare tali costi di transazione e, per tale motivo, favorire una partecipazione più attiva degli azionisti alla vita societaria. In questo lavoro si analizza, in particolare, l'attività svolta dai PA, e il suo riflesso sulle scelte degli azionisti, con specifico riferimento al tema delle modalità di voto sulle politiche di remunerazione degli amministratori (cosiddetto say-on-pay), utilizzando i dati sul voto espresso da ogni singolo azionista sulle politiche di remunerazione adottate dalle società quotate italiane nel 2012 e sui giudizi in materia espressi dai due principali PA attivi sul mercato italiano. I risultati del lavoro possono essere così sintetizzati:
i) mentre il dissenso degli azionisti sulle politiche di remunerazione è basso, in linea con quanto accade in altri paesi, il dissenso degli investitori istituzionali (prevalentemente fondi pensione e fondi comuni con un portafoglio diversificato a livello internazionale) è particolarmente alto;
ii) il voto degli investitori istituzionali sulle politiche di remunerazione è fortemente correlato con le raccomandazioni dei PA; tuttavia, i PA influenzano maggiormente gli investitori istituzionali con quote di partecipazioni inferiori alle soglie di comunicazione al mercato c.d. non-blockholder, ossia prevalentemente fondi pensione e fondi comuni con un portafoglio molto diversificato a livello internazionale), mentre gli investitori istituzionali blockholder (ossia detentori di partecipazioni rilevanti soggette a obblighi di comunicazione al mercato), avendo un maggiore incentivo a investire in attività di raccolta e analisi delle informazioni societarie, sembrano essere meno sensibili alle raccomandazioni dei PA;
iii) stime preliminari mostrano che in Italia l'effetto delle raccomandazioni dei PA sul voto degli investitori istituzionali è altrettanto forte, se non più forte, di quello osservato negli Stati Uniti. Ciò è coerente con il rilevante peso nelle assemblee societarie di investitori esteri con un portafoglio molto diversificato, che non possono conoscere in modo approfondito le numerose società in cui investono, e con l'elevata incidenza sul nostro listino di società classificabili come medio-piccole, per le quali i costi di accesso alle informazioni sono più elevati e il rapporto costi-benefici del loro utilizzo può essere più sfavorevole;
iv) gli investitori istituzionali non utilizzano passivamente le raccomandazioni dei PA e tendono a focalizzarsi su specifiche criticità evidenziate nei loro report che reputano particolarmente rilevanti nel contesto italiano, quali, in particolare, la struttura della remunerazione e il suo rapporto con la creazione di valore nel lungo periodo e l'entità dei trattamenti di fine rapporto.  
 

Autori
Massimo Belcredi - Università Cattolica del Sacro Cuore, Milano (massimo.belcredi@unicatt.it)
Stefano Bozzi - Università Cattolica del Sacro Cuore, Milano (stefano.bozzi@unicatt.it)
Angela Ciavarella - CONSOB, Divisione Studi (a.ciavarella@consob.it)
Valerio Novembre - CONSOB, Divisione Studi (v.novembre@consob.it)

Gli autori ringraziano International Shareholder Services (ISS) e Glass, Lewis & Co. (GL) per aver fornito i dati sulle raccomandazioni di voto relative alle assemblee 2012 delle società quotate italiane. Gli autori ringraziano inoltre Giovanni Siciliano e Nadia Linciano per gli utili commenti e Stefano Libera per il supporto prestato all'attività di raccolta ed elaborazione dei dati. Errori e imprecisioni sono imputabili esclusivamente agli autori. Le opinioni espresse nel lavoro sono attribuibili esclusivamente agli autori e non impegnano in alcun modo la responsabilità dell'Istituto. Nel citare il presente lavoro, non è, pertanto, corretto attribuire le argomentazioni ivi espresse alla Consob o ai suoi Vertici. 

 

JEL Classifications: G34, G38, J33, K22, M52

ISSN 2281-1915 [online]