Risk Outlook 2017

La congiuntura e i rischi

Nella prima metà del 2017 gli indici azionari delle principali economie avanzate hanno sperimento un incremento, a fronte del miglioramento dello scenario macroeconomico globale. Dinamiche positive sono state registrate anche nei principali mercati dell'area euro, sia pure con persistenti disomogeneità tra paesi e settori economici. Nonostante numerose fonti di incertezza sulle politiche economiche di alcune regioni e sui relativi riflessi a livello globale, gli indicatori di volatilità e i volumi degli scambi hanno continuato a ridursi negli USA, nella zona euro e in Giappone, mentre le condizioni di liquidità dei mercati nell'area euro sono migliorate. Si è altresì ridotta la correlazione tra indici azionari, come evidenziato dal calo degli indicatori di contagio e di reattività a shock comuni. Per quanto riguarda l'attività sul mercato primario, nel 2016 le operazioni di prima quotazione hanno sperimentato una significativa contrazione nei principali paesi dell'area euro, ad eccezione della Germania.
Sul mercato secondario dei titoli pubblici, le incertezze politiche e le aspettative di un cambio nell'assetto di politica monetaria della BCE hanno solo marginalmente ridotto i benefici derivanti dal quantitative easing. I rendimenti dei titoli pubblici dei paesi dell'Eurozona, infatti, si sono stabilizzati dopo l'incremento registrato nel 2016, mentre i prezzi dei CDS sul debito sovrano hanno registrato un lieve calo. In tutti i paesi dell'area euro i rendimenti medi dei titoli pubblici sulle scadenze a breve si mantengono stabilmente su livelli negativi. Nella prima metà del 2017 circa il 60% del debito pubblico dell'Eurozona è stato emesso a tassi negativi, a beneficio del processo di risanamento dei conti pubblici dei paesi più indebitati. È altresì aumentata la quota di titoli detenuta da non residenti anche per i paesi periferici (ad eccezione di Irlanda e Portogallo). Nel corso del 2016, il mercato primario delle obbligazioni corporate ha confermato le tendenze in atto nelle principali economie avanzate. Nel settore non finanziario le emissioni nette risultano relativamente stabili dal 2013, mentre nel settore bancario continuano ad attestarsi su valori negativi a partire dal 2012. Anche l'attività sul mercato primario dei titoli cartolarizzati è rimasta piuttosto modesta.
Nel 2016, nonostante la contrazione dei ricavi, le maggiori società quotate dei principali paesi europei hanno mostrato una sostanziale tenuta dei livelli reddituali, sia in termini di Roe sia in termini di Ebit margin, per effetto della riduzione di svalutazioni di asset materiali e immateriali e della spesa per interessi. La persistente debolezza dei ricavi si riflette anche nella quota di imprese che si attesta su livelli inferiori alla media decennale, sostanzialmente stabile nell'ultimo biennio e oscillante tra il 20% in Germania e il 40% in Italia. Con riferimento al profilo finanziario, emergono segnali di miglioramento in Italia e in Spagna, dove la quota di imprese che presentano un livello di leva finanziaria superiore ai valori storici si è notevolmente ridotta portandosi in linea con quella osservata negli altri maggiori paesi europei. Nel primo trimestre del 2017 le condizioni di accesso al credito bancario per le imprese non finanziarie sono rimaste pressoché stabili nell'area euro, mentre i tassi di interesse sui prestiti sono ulteriormente calati. Dallo scorso anno per effetto soprattutto della minore necessità di finanziamento di investimenti fissi, scorte e capitale circolante, la domanda di credito bancario si è ridotta in Francia, Italia e (in misura minore) in Germania, mentre ha sperimentato un incremento in Spagna.
Nel 2016 la redditività delle maggiori banche europee è migliorata. In Germania, Francia e Regno Unito, tuttavia, il maggior contributo è riferibile all'incremento di ricavi tipicamente soggetti a maggiore variabilità, mentre le tradizionali fonti di reddito bancario hanno esibito un calo generalizzato in tutti i paesi. L'adeguatezza patrimoniale delle maggiori banche italiane risulta in linea con i principali competitors spagnoli e francesi, ma ancora inferiore a quella dei maggiori istituti tedeschi e inglesi. Sulle banche europee gravano criticità di diversa natura, a seconda dei differenti modelli di business. Le maggiori banche tedesche, inglesi e francesi detengono le più complesse e illiquide attività finanziarie (cosiddette attività di livello 2 e 3) per un ammontare iscritto in bilancio corrispondente fino a 10 volte il capitale common equity tier 1. Le banche italiane, per contro, continuano a caratterizzarsi per notevoli criticità rispetto alla qualità del credito, con una quota di sofferenze sul totale dei crediti significativamente superiore alla media europea, benché in termini netti essa sia calata nel 2016 per effetto delle forti svalutazioni di fine anno. La disomogeneità nella redditività e nella qualità del credito tra le banche dei paesi europei contribuisce ad alimentare differenze nel rischio percepito dai mercati. Nella prima metà del 2017, i prezzi dei CDS hanno toccato il minimo dal 2015 per le banche europee, mentre si sono stabilizzati a livelli pari a circa il doppio per le banche italiane. Dal 2010 si è registrata, infine, una significativa contrazione sia dell'operatività internazionale delle banche sia dell'integrazione finanziaria nell'area euro, come emerge dal calo delle relative esposizioni estere.
Nel complesso, i mercati finanziari dell'Eurozona hanno mostrato una buona capacità di assorbimento delle tensioni di varia natura emerse nell'ultimo anno, anche grazie alla politica monetaria accomodante della BCE. Tale circostanza, assieme al progressivo miglioramento delle prospettive macroeconomiche, dovrebbe mitigare i rischi al ribasso, sebbene le incertezze persistenti a livello globale potrebbero ancora incidere negativamente sulla ripresa in atto.

Il Report è stato curato da:
Nadia Linciano (coordinatrice) - CONSOB, Divisione Studi (n.linciano@consob.it)
Valeria Caivano - CONSOB, Divisione Studi (v.caivano@consob.it)
Eugenia Della Libera - CONSOB, Divisione Studi (e.dellalibera@consob.it)
Francesco Fancello - CONSOB, Divisione Studi (f.fancello@consob.it)
Monica Gentile - CONSOB, Divisione Studi (m.gentile@consob.it)
Lucia Pierantoni - CONSOB, Divisione Studi (l.pierantoni@consob.it)

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ISSN 2281-3497 [online]