abstract - AREA PUBBLICA
Capital markets in Italy
CAPITAL MARKET IN ITALY
Economic report 2025
| Contesto economico di riferimento Nel 2025 l’economia globale è rimasta esposta a un elevato grado di incertezza, legato all’evoluzione delle relazioni geopolitiche ed economiche internazionali, specie alla luce dell’orientamento protezionistico della politica commerciale statunitense, con significativi aumenti dei dazi sulle importazioni intervenuti nell’anno. Nonostante ciò, nella prima metà del 2025 il commercio internazionale di beni ha mostrato una buona tenuta, crescendo del 5% a livello globale rispetto allo stesso periodo del 2024, anche in ragione dell’anticipazione delle importazioni in vista degli annunciati rialzi tariffari. Tuttavia, indicatori alternativi dell’andamento dell’attività globale, disponibili a più alta frequenza, segnalano un rallentamento degli scambi nel terzo trimestre del 2025.... leggi di più |
| I saldi delle partite correnti delle principali economie si sono adattati al mutato contesto del commercio globale. Secondo le più recenti stime del Fondo Monetario Internazionale, nel 2025 gli Stati Uniti registrerebbero il disavanzo più elevato tra i maggiori paesi avanzati, pari al 4% del PIL (superiore alla media dell’ultimo decennio), mentre il Giappone e la Cina migliorerebbero le rispettive posizioni creditorie. Nell’area euro il saldo delle partite correnti resterebbe positivo, seppur su livelli inferiori alla media degli ultimi dieci anni. Quanto agli investimenti diretti esteri (IDE), nella prima metà del 2025 gli afflussi negli Stati Uniti sono rimasti stabili rispetto al medesimo periodo del 2024, ma sono calati in termini di peso sul totale registrato a livello globale passando dal 24% al 21%. All’interno dell’Unione europea l’evoluzione è stata invece generalmente positiva, con un incremento degli afflussi in tutti i maggiori paesi. La Svezia e l’Italia hanno registrato la crescita più significativa di afflussi di IDE, con una quota sul totale registrato a livello globale che si è collocata per entrambi al 3%, rispetto a poco più dell’1% della prima metà del 2024. Accanto alle dinamiche degli IDE, che riflettono operazioni transfrontaliere attraverso le quali l’investitore estero acquisisce un interesse durevole su un’impresa residente, risultano di interesse anche gli andamenti degli investimenti di portafoglio esteri, riconducibili a operazioni transfrontaliere in strumenti finanziari negoziati sui mercati. Con specifico riferimento agli investimenti di portafoglio esteri in Italia, nei primi nove mesi del 2025 la quota prevalente degli afflussi ha riguardato strumenti di debito, mentre gli investimenti esteri in strumenti azionari italiani hanno registrato una lieve flessione. Un’ulteriore fonte di incertezza per i mercati ha riguardato l’evoluzione delle politiche di bilancio. Le crescenti tensioni geopolitiche hanno indotto diverse economie ad annunciare o ampliare piani pluriennali di incremento della spesa per la difesa, un obiettivo particolarmente impegnativo per i paesi caratterizzati da finanze pubbliche già sotto pressione. Nell’Unione europea, nel 2025 il rapporto tra il debito pubblico e il PIL è tornato ad aumentare in media, dopo la riduzione osservata nel periodo successivo alla pandemia, pur collocandosi su livelli inferiori ai massimi raggiunti durante l’emergenza sanitaria. Permangono, tuttavia, significative eterogeneità tra i paesi membri, con diversi Stati che continuano a registrare rapporti debito/PIL ampiamente superiori alla media dell’Unione. Al di fuori dell’UE, i maggiori squilibri di finanza pubblica tra le economie avanzate riguardano gli Stati Uniti – dove per il 2026 è previsto un disavanzo pubblico pari a circa il 7,9% del PIL e un debito pubblico al 128,7% del PIL – e il Giappone – per il quale i rapporti debito/PIL e deficit/PIL sono attesi rispettivamente al 226,8% e al 2% nel 2026. Il sistema finanziario è sempre più interessato dalle profonde trasformazioni riconducibili al progresso tecnologico. Le tendenze in atto indicano una rapida accelerazione nell’adozione dell’intelligenza artificiale generativa e un aumento degli investimenti nel settore del calcolo quantistico. Sul piano degli investimenti, tuttavia, l’Europa risulta in ritardo rispetto agli Stati Uniti che, a livello globale, rappresentano l’economia con la quota maggiore di investimenti in start up operanti nei settori dell’intelligenza artificiale e del calcolo quantistico. Quanto ai mercati delle cripto-attività, il 2025 è stato caratterizzato da una marcata instabilità, con un forte rialzo dei prezzi nei primi nove mesi dell’anno e un repentino crollo a ottobre, confermando la natura fondamentalmente volatile e fortemente rischiosa di questo tipo di attività. In particolare, la crescita del valore delle stablecoin e l’incremento della loro diffusione, favorite anche da un orientamento regolamentare favorevole assunto negli Stati Uniti con l’adozione del cosiddetto GENIUS Act, meritano attenzione alla luce di possibili profili di rischio per la stabilità finanziaria derivanti dall’integrazione di tali attività nel sistema finanziario tradizionale. Il valore di mercato delle stablecoin è fortemente cresciuto nell’anno (+55%), collocandosi a oltre 300 miliardi di dollari a ottobre 2025 (312 miliardi al 22 gennaio 2026) e avvicinandosi al 10% del valore complessivo del mercato delle cripto valute. |
| Andamento dei mercati finanziari Nel corso del 2025 i mercati finanziari hanno registrato performance complessivamente positive, raggiungendo nuovi massimi storici nonostante il perdurare delle tensioni geopolitiche. Nelle principali economie avanzate, gli indici azionari hanno evidenziato incrementi significativi: l’S&P500 è cresciuto del 16%, il Nikkei225 del 26,2%, mentre il Ftse100 e l’EuroStoxx50 hanno registrato rialzi rispettivamente pari al 21,5% e al 18,3%. Tra i principali mercati europei, il Ftse Mib ha mostrato un incremento particolarmente marcato (+31,5%), il più elevato degli ultimi vent’anni, pur rimanendo al di sotto dei massimi storici del 2000 di circa l’11%. Negli ultimi 10 anni, il Ftse Mib è cresciuto del 110%, una performance superiore rispetto alla maggior parte degli indici di riferimento dei principali Paesi europei, con l’eccezione del Dax (+128%).... leggi di più |
| Anche gli indici rappresentativi delle società a minore capitalizzazione hanno registrato buoni risultati: il Ftse Italy Small Cap e il Ftse Italy Mid Cap sono aumentati rispettivamente del 30,2% e del 23,2%, mentre il Ftse Italy STAR e il Ftse Italy Growth hanno registrato incrementi più contenuti (pari al 10,2% e al 9%, rispettivamente). Un’analisi più approfondita degli indici di riferimento italiani ed europei, il Ftse Mib e l’EuroStoxx50, consente di ricavare ulteriori elementi informativi circa le performance di mercato. In particolare, considerando i titoli delle società incluse nei due indici raggruppati per settore, le società finanziarie hanno esibito la migliore performance nel 2025 con un incremento medio dei prezzi pari al 70% in Italia e al 65% in Europa. Inoltre, le società finanziarie rappresentano circa il 45% della capitalizzazione del Ftse Mib, una quota più che doppia rispetto al peso che le società del settore hanno nell’EuroStoxx50 (21%). Ne consegue che, nel corso dell’anno, il Ftse Mib ha registrato una significativa sovraperformance rispetto all’indice europeo. Si stima, infatti, che il settore finanziario abbia contribuito per circa il 72% alla performance annuale del Ftse Mib, a fronte del 48% osservato per l’EuroStoxx50. Nonostante l’andamento positivo, il Ftse Mib ha continuato a esibire una volatilità lievemente superiore a quella dell’indice europeo; il mercato azionario italiano resta, inoltre, caratterizzato da un premio per il rischio azionario elevato e superiore alla media di lungo periodo per l’intero 2025. Permangono elementi di criticità legati alle caratteristiche strutturali del mercato italiano, in particolare sotto il profilo della liquidità. Sul mercato EXM il turnover ratio (calcolato come il controvalore annuale degli scambi sulla media annuale della capitalizzazione) è diminuito da valori prossimi al 100% nel 2015 all’88% nel 2025, mentre sull’EGM è sceso dal 25% al 22%. Entrambi i mercati risultano fortemente concentrati. In particolare, sul mercato EXM la quota di capitalizzazione relativa alle prime dieci società è inoltre cresciuta dal 37% nel 2015 al 55% nel 2025. Con riferimento al mercato dei titoli di Stato, i rendimenti decennali nelle principali economie avanzate si sono mantenuti su livelli sostanzialmente in linea con quelli precedenti i più recenti tagli dei tassi ufficiali da parte delle banche centrali degli Stati Uniti, del Regno Unito e dell’area euro. Alla fine dell’anno, lo spread tra il BTP decennale e il Bund si è attestato a 65 punti base, il valore minimo dal 2009, in calo di 47 punti base rispetto all’inizio dell’anno, per effetto dell’aumento del rendimento del Bund (circa 50 punti base) e della sostanziale stabilità dei rendimenti dei titoli italiani. |
| Sviluppo dei mercati dei capitali In Italia il ricorso al mercato dei capitali da parte delle società non finanziarie resta ancora limitato. Nel 2025 il market-funding ratio (dato dal rapporto tra azioni quotate e obbligazioni sulla somma di tali strumenti e del debito bancario) che costituisce un indicatore dell’intensità del finanziamento di mercato per le imprese, si è attestato al 34%, valore inferiore alla media dell’Unione europea (37%) e nettamente distante dai livelli osservati negli Stati Uniti e nel Regno Unito (rispettivamente 74% e 57%).... leggi di più |
| Inoltre, il mercato azionario italiano continua a presentare una dimensione non coerente con le potenzialità dell’economia nel suo complesso: la sua capitalizzazione rappresenta infatti soltanto lo 0,8% di quella globale, a fronte di una quota del PIL italiano superiore al 2% a livello globale. Alla fine del 2025, il rapporto tra capitalizzazione azionaria e PIL si collocava sopra al 48%, valore in crescita rispetto al 2024 ma pur sempre tra i più contenuti nelle economie avanzate. Alla luce di tali elementi, interventi volti a favorire lo sviluppo dei mercati dei capitali, sia di natura regolamentare sia non regolamentare, appaiono non più rinviabili. L’Italia dispone infatti di ampie risorse, ancora non pienamente utilizzate, in grado di favorire uno strutturale sviluppo del mercato dei capitali. La ricchezza finanziaria delle famiglie italiane è pari a 6.148 miliardi di euro a metà del 2025, un valore prossimo a 3 volte il Pil del Paese. Tuttavia, guardando alla composizione di tale ricchezza, il 26% delle attività finanziarie delle famiglie italiane è detenuto sotto forma di liquidità, per un ammontare pari a 1.543 miliardi di euro, a fronte di una quota del 32% nell’area euro e dell’11% negli Stati Uniti. I titoli di debito rappresentano l’8% delle attività finanziarie complessive delle famiglie italiane, un valore superiore sia alla media europea (3%) sia a quella statunitense (4%). Per contro, l’incidenza di azioni quotate sul totale delle attività finanziarie si colloca solo al 3% in Italia, rispetto al 5% nell’area euro e al 31% negli Stati Uniti. Similmente, la quota di prodotti assicurativi e previdenziali si attesta al 19%, ossia al di sotto della quota registrata nell’area dell’euro (27%) e negli Stati Uniti (28%). L’industria del risparmio gestito appare sottodimensionata rispetto sia alla ricchezza delle famiglie sia alla dimensione complessiva dell’economia. Le masse gestite dagli operatori domestici ammontano a circa il 70% del PIL, un valore sensibilmente inferiore rispetto a quanto osservato in altri principali Paesi europei, sia extra UE (ad esempio Svizzera e Regno Unito, con rapporti pari rispettivamente al 424% e al 349%) sia all’interno dell’Unione, dove Paesi Bassi e Francia registrano valori prossimi al 187% e al 181%. Anche il settore dei fondi pensione rimane di dimensioni contenute: il patrimonio netto dei fondi italiani rappresenta circa il 9% del PIL. Tale valore risulta superiore rispetto a Germania e Francia, ma nettamente inferiore rispetto a paesi come Olanda e Svezia. Inoltre, nonostante la forte crescita del settore in Italia gli investimenti in azioni domestiche rimangono modesti, con un’incidenza sul patrimonio complessivo pari, rispettivamente, al 7% per l’industria italiana del risparmio gestito e all’1,9% per i fondi pensione italiani. Anche i Piani Individuali di Risparmio (PIR), concepiti per sostenere l’allocazione del risparmio privato verso le imprese italiane, mantengono dimensioni ridotte rispetto alla ricchezza delle famiglie (con masse gestite pari a 25,5 miliardi di euro a settembre 2025) e mostrano un’esposizione limitata alle PMI italiane quotate (7,8% delle masse gestite). Un’analisi della struttura proprietaria delle società italiane quotate su Euronext Milan (EXM) mostra che, sebbene nell’ultimo decennio la quota detenuta dai gestori patrimoniali sia aumentata (dal 32% al 41%), nel 2025 il contributo dei gestori domestici rimane contenuto (12% della quota detenuta dai gestori). Al contrario, la quota riconducibile agli investitori istituzionali (fondi pensione, compagnie assicurative, fondi sovrani, fondazioni) è rimasta sostanzialmente stabile nel periodo, attestandosi intorno al 10%. I dati evidenziano inoltre che solo il 20% dei fondi pensione che investono in società italiane quotate si riferisce a operatori italiani. Nell’ultimo decennio, i private markets hanno assunto un ruolo crescente nei mercati dei capitali globali, affiancando i mercati pubblici attraverso l’apporto di risorse di lungo periodo, e, per quanto concerne il private equity, il coinvolgimento attivo nella governance e il supporto strategico alle imprese. Nel 2025 l’attività di raccolta di fondi di private equity a livello globale, europeo e nazionale ha rilevato un marcato rallentamento, sia in termini di capitali raccolti sia di numero di fondi, dopo un periodo di espansione durato quasi un decennio. L’attività di investimento globale ha tuttavia continuato a crescere per il secondo anno consecutivo, sia per importi sia per numero di operazioni. Il private equity rappresenta, anche in Italia, una componente non secondaria. Gli investimenti hanno continuato a crescere nel 2025 (+17% nella prima metà dell’anno), nonostante si registri un calo della raccolta, in linea con la tendenza globale ($408 miliardi; -33%). Il principale mercato del private credit rimane quello statunitense, con volumi di finanziamento pari a circa 247 miliardi di dollari nel 2025, seguito dall’Europa con 41 miliardi di euro. Il mercato italiano del credito privato appare ancora in una fase iniziale, sebbene in rapida espansione. |
| Dinamiche in atto sui mercati primari La necessità di perseguire l’obiettivo di sviluppare il mercato dei capitali appare evidente osservando le dinamiche in atto ormai da diversi anni sul mercato azionario primario. Infatti, sebbene alla fine del 2025 la capitalizzazione dei mercati azionari italiani abbia raggiunto il massimo storico di 1.077 miliardi di euro, in una visione di lungo periodo tale risultato è riconducibile principalmente alla prolungata performance positiva dei mercati secondari. Dalla fine del 2010, infatti, l’incremento dei prezzi ha contribuito per circa 748 miliardi di euro alla capitalizzazione complessiva (price effect), mentre le dinamiche del mercato primario hanno determinato un saldo negativo, con la capitalizzazione derivante dalle nuove quotazioni (91 miliardi di euro) inferiore a quella persa a seguito delle revoche dalla quotazione (187 miliardi di euro). .... leggi di più |
| Nel medesimo periodo, a fronte di un flusso di delisting sostenuto ma sostanzialmente stabile, la rarefazione delle operazioni di IPO ha rappresentato il principale fattore alla base del calo del numero di società quotate su EXM da 277 a 198. La contrazione del numero di società quotate sui mercati regolamentati costituisce una tendenza comune tra le economie avanzate: nell’ultimo decennio, i mercati di Londra e Parigi hanno registrato una riduzione del numero di società quotate sul mercato regolamentato pari, rispettivamente, al 20% e al 46%, a fronte di un calo del 20% registrato in Italia. Negli ultimi due anni anche l’Euronext Growth Milan (EGM), dedicato alle PMI, ha mostrato segnali di debolezza sul mercato primario con una riduzione delle ammissioni nette. Il fenomeno del translisting dall’EGM all’EXM, che ha visto un picco nel periodo 2018-2023, si è nettamente ridimensionato negli ultimi due anni, registrando un solo caso nel 2024 e nessun caso nel 2025. Nel periodo 2005 2025, la raccolta complessiva tramite IPO sull’EXM è risultata pari a 34 miliardi di euro, di cui 7,2 miliardi riferibile a emissioni di nuove azioni (21% del totale); sul mercato EGM la raccolta ha raggiunto 7,3 miliardi di euro, di cui 5,9 miliardi riferibile ad azioni di nuova emissione (81% del totale), valore non troppo distante da quello dell’EXM. Tale evidenza, di particolare rilievo considerando che l’EXM presenta dimensioni complessive circa cento volte superiori a quelle dell’EGM, mette in luce sia il dinamismo delle PMI italiane, sia il ruolo cruciale svolto dal mercato EGM nel sostenerne i percorsi di crescita e finanziamento delle imprese. L’indicatore di intermediazione di mercato – che misura i flussi finanziari netti veicolati dal mercato azionario italiano da e verso imprese e investitori – è rimasto negativo negli ultimi 19 anni. Dal 2007 gli investitori hanno ricevuto un totale di 457,4 miliardi di euro in dividendi e 87,9 miliardi di euro attraverso riacquisti di azioni, con una marcata accelerazione negli ultimi cinque anni. Nel complesso, questi risultati indicano che il mercato azionario ha operato principalmente come canale di ridistribuzione del valore agli investitori piuttosto che come fonte di finanziamento per le società. Da un confronto tra mercati pubblici e privati emerge che in Italia il PE sembra essere un’alternativa concreta ai mercati pubblici: negli ultimi dieci anni, le imprese italiane (e i loro azionisti) hanno ricevuto da fondi di private equity risorse pari a quasi tre volte i proventi complessivi di tutte le IPO realizzate su EXM ed EGM. Considerando anche le operazioni successive alla quotazione (tra le quali gli aumenti di capitale), le risorse apportate nel decennio dal private equity e dal mercato azionario risultano nel complesso equivalenti. Tuttavia, analizzare i mercati privati e pubblici esclusivamente dalla prospettiva del finanziamento alle imprese consente di cogliere solo una parte del quadro. I mercati pubblici, infatti, rappresentano un pilastro portante del sistema di tutela degli investitori poiché forniscono alle famiglie opportunità di investimento liquide, trasparenti e facilmente accessibili rispetto alle opzioni private. Per tale motivo gli sviluppi del fenomeno della cosiddetta ‘democratizzazione’ o retailisation dei mercati privati necessitano di particolare attenzione in ragione della complessità, illiquidità e profilo di rischio che caratterizzano le opzioni private rispetto agli strumenti finanziari negoziati sui mercati pubblici. Con riferimento ai mercati obbligazionari, nel corso dell’anno le emissioni del settore pubblico sono rimaste elevate. Negli Stati Uniti, i titoli di Stato emessi nel 2025 costituiscono il 36% dei titoli in circolazione, con una elevata concentrazione sulle scadenze a breve termine (circa il 60% del totale emesso nel 2025). In Europa, Italia e Germania si confermano i principali emittenti, con volumi prossimi ai 450 miliardi di euro ciascuna. Entrambi i paesi presentano, inoltre, una quota relativamente contenuta di emissioni a breve termine (rispettivamente il 22% e il 30% del totale emesso nel 2025). I rischi di rifinanziamento risultano più accentuati per il debito statunitense, poiché oltre il 30% dei titoli in essere giunge a scadenza entro la fine del 2026, a fronte di valori compresi tra l’8% e il 15% per i principali paesi europei. Con riferimento al settore privato, nel 2025 le emissioni obbligazionarie delle società finanziarie si sono mantenute su livelli prossimi ai massimi del 2024, mentre quelle delle società non finanziarie hanno registrato una lieve flessione. In entrambi i comparti, i volumi sono rimasti superiori alla media annua del periodo 2015 2024, anche in connessione con i tagli dei tassi di riferimento intervenuti nel corso dell’anno. In Italia, le obbligazioni societarie emesse e quotate su mercati domestici hanno rappresentato oltre il 14% del totale delle emissioni, in crescita dal 4,3% del 2024 e a fronte di una media pari al 3,5% nel periodo 2015-2024. |
Il Report è stato curato da:
Paola Deriu (supervisor) - CONSOB, Responsabile Divisione Studi e Regolamentazione (p.deriu@consob.it)
Federico Picco (coordinatore) - CONSOB, Rsponsabile Ufficio Studi, Divisione Studi e Regolamentazione (f.picco@consob.it)
Valeria Caivano (coordinatrice) - CONSOB, Divisione Studi e Regolamentazione (v.caivano@consob.it)
Francesco Fancello - CONSOB, Divisione Studi e Regolamentazione (f.fancello@consob.it)
Alberto Noè - CONSOB, Divisione Studi e Regolamentazione (a.noe@consob.it)
Greta Quaresima - CONSOB, Divisione Studi e Regolamentazione (g.quaresima@consob.it)
Gli autori ringraziano Antonella Mele per il contributo alle analisi delle Seezioni 1 e 4 e Giorgia Simone per il contributo alle analisi riportate nelle Sezioni 3 e 4.
Le opinioni espresse nel Rapporto sono personali degli autori e non impegnano in alcun modo la Consob. Nel citare i contenuti del rapporto, non è pertanto corretto attribuirli alla Consob o ai suoi Vertici.