The liquidity of dual-listed corporate bonds. Empirical evidence from Italian markets

La liquidità delle obbligazioni corporate negoziate su più mercati. Evidenze per il caso italiano

N. Linciano, F. Fancello, M. Gentile, M. Modena

Sintesi del lavoro
Il presente studio analizza la liquidità delle obbligazioni non governative con negoziazioni frammentate sui tre principali mercati italiani obbligazionari retail (DomesticMOT, ExtraMOT ed EuroTLX) dal 1° gennaio 2010 al 30 giugno 2013.
Al fine di tener conto dei differenti aspetti della liquidità, sono stati utilizzati quattro indicatori: la percentuale di giorni di inattività (zero-trade), il turnover ratio, il price impact (stimato con la misura di Amihud) e il bid-ask spread (stimato con la procedura di Roll). Il riferimento contemporaneo ai quattro indicatori è giustificato dalle evidenze dell'analisi delle componenti principali della liquidità, che per i titoli analizzati risulta descritta in modo pressoché paritetico dalle quattro misure considerate.
Le negoziazioni delle obbligazioni esaminate risultano frammentate alternativamente su due mercati: DomesticMOT ed EuroTLX, ovvero ExtraMOT ed EuroTLX. Per quanto riguarda il campione frammentato su DomesticMOT ed EuroTLX, la liquidità è simile sui due mercati in base agli indicatori zero-trade e turnover ratio, mentre appare superiore su EuroTLX con riferimento al price impact e al bid-ask spread. In relazione ai bond scambiati su ExtraMOT ed EuroTLX, la liquidità appare mediamente più elevata sul secondo mercato. Inoltre, in tutte le trading venues, la liquidità delle obbligazioni bancarie risulta inferiore a quella delle obbligazioni emesse da società non finanziarie, specialmente durante la crisi del debito sovrano.
Lo studio evidenzia, altresì, che alcune caratteristiche dei titoli (come il lotto minimo di negoziazione, la complessità, la nazionalità e il settore dell'emittente) possono impattare in maniera diversa sulla liquidità a seconda della trading venue, suggerendo così che la microstruttura del mercato può rivestire un ruolo significativo.
Anche l'analisi multivariata conferma tale evidenza, mostrando che, controllando per le caratteristiche dei titoli, la liquidità dipende dalla piattaforma di negoziazione. Infine, lo studio esamina gli effetti della frammentazione confrontando la liquidità delle obbligazioni bancarie scambiate contestualmente su DomesticMOT ed EuroTLX con la liquidità di obbligazioni bancarie simili ma negoziate solo su DomesticMOT.
Le obbligazioni bancarie frammentate emesse da società italiane presentano livelli di liquidità simili o più elevati rispetto a quelle con scambi concentrati solo su DomesticMOT, mentre l'inverso vale per i titoli bancari esteri. 
L'effetto della frammentazione sulla liquidità delle obbligazioni, quindi, non è univoco, in quanto esso è probabilmente legato anche alle caratteristiche dei titoli, come ad esempio l'ammontare emesso (che, nel nostro campione, è maggiore per le banche italiane rispetto a quelle estere).
Le evidenze riportate nel presente studio forniscono indicazioni importanti sul contributo che la trasparenza degli scambi e la microstruttura di una piattaforma di negoziazione possono apportare allo sviluppo di mercati secondari integrati. In tal senso, il lavoro è rilevante anche per gli aspetti di policy, riguardando un tema che il legislatore comunitario ha affrontato in occasione della MiFID, ossia la previsione di maggiore trasparenza anche per i mercati non azionari.  
 

Autori
Nadia Linciano - CONSOB, Divisione Studi (n.linciano@consob.it)
Francesco Fancello - CONSOB, Divisione Studi (f.fancello@consob.it)
Monica Gentile - CONSOB, Divisione Studi (m.gentile@consob.it)
Matteo Modena - CONSOB, Divisione Studi (m.modena@consob.it)

Gli autori desiderano ringraziare Giovanni Petrella, Andrea Resti, Juan Roboredo, Giovanni Siciliano e i partecipanti al Portuguese Financial Network 2014 Conference, tenutasi a Vilamoura, Portogallo, nel giugno 2014, per gli utili commenti a una versione precedente dello studio. Errori e imprecisioni sono imputabili esclusivamente agli autori. Le opinioni espresse nel lavoro sono attribuibili esclusivamente agli autori e non impegnano in alcun modo la responsabilità dell'Istituto. Nel citare il presente lavoro, non è, pertanto, corretto attribuire le argomentazioni ivi espresse alla Consob o ai suoi Vertici. 

JEL Classifications: G01, G10, G12, G18

ISSN 2281-1915 [online]