Effetti dei tassi di interesse negativi su mutui e obbligazioni a tasso variabile
Un'analisi dei profili giuridici e finanziari

S. Alvaro, A. Gentili, C. Mottura

Quaderno giuridico n. 14 - novembre 2017 [formato PDF] 
 

Abstract e principali conclusioni
Il lavoro analizza, sul piano giuridico e finanziario, gli effetti dei tassi di mercato monetario negativi sui mutui e sui titoli obbligazionari a tasso variabile. L'analisi è sviluppata tra finanza, diritto privato e regolazione.
Lo studio è strutturato in quattro blocchi di argomenti.
Nel primo blocco si considerano le motivazioni e l'obiettivo dello studio, sono posti gli elementi di contesto sugli effetti del segno dei tassi nella logica dello scambio finanziario, e elementi specifici sui contratti oggetto di analisi. Seguono tre parti.
Nella prima parte si analizzano i fondamenti giuridici delle scelte di politica monetaria della Banca Centrale Europea (BCE) che hanno portato i tassi di interesse a breve termine su valori negativi, anche con riferimento agli effetti che le stesse potrebbero avere sul principio, tutelato in Italia dall'art. 47 della Costituzione, che intende promuovere l'attitudine al risparmio dei cittadini per finalità di investimento. Si giunge alla conclusione che, quantomeno nel breve periodo, la politica monetaria della BCE (attuata nell'ambito dei poteri conferitele dai Trattati europei) ha proprio l'effetto (seppur indiretto) di tutelare il risparmio, nella misura in cui, preservando il valore del metro monetario, tutela il sistema economico nel suo insieme. Questa impostazione del problema, attenta ai profili di tutela costituzionale dei principi fondanti i diversi Stati membri ed ai limiti di "accountability" che incontra la BCE, si ritrova anche in recente giurisprudenza delle Corti Costituzionali di alcuni paesi dell'Eurozona e della Corte di Giustizia Europea, oltre che in ampia dottrina europea.
La seconda parte dello studio analizza la capacità dell'ordinamento domestico di adattarsi ad un contesto di tassi negativi. Lo studio muove dalla considerazione che nel sistema giuridico italiano (dove abbondano le disposizioni in tema di interessi) manca sia un espresso principio legale unitario sia un concetto organico e coerente da cui derivare la funzione degli interessi ed alla cui luce impostare la soluzione di situazioni nuove ed impreviste, come quella dei tassi negativi. Tale mancanza preclude al giurista qualsiasi operazione di riconduzione della nuova casistica ad un principio consacrato del diritto vigente imponendogli invece di espandere la logica del diritto guardando oltre il codice, che da tempo non esprime più la logica del sistema. Si analizzano, quindi, le diverse concezioni sugli effetti dei tassi negativi nell'analisi del contratto di mutuo, inteso come paradigma della categoria dei contratti di credito cui anche la disciplina delle obbligazioni societarie fa in qualche modo rinvio.
Nella terza parte ci si interroga più esplicitamente sulla sussistenza nel nostro ordinamento di invalicabili limiti legali e/o concettuali che impediscano l'utilizzo di tassi negativi. Lo studio conclude che non sussistono limiti concettuali e legali che ostino all'impiego di tassi negativi nei contratti di finanziamento. Sul piano della qualificazione del contratto si potrà discutere se si tratti di un contratto legalmente o socialmente tipico con aggiunta di una clausola (di indicizzazione) occasionata da motivi (che comunque non alterano la causa), o invece si tratti di contratto atipico, invalso nella prassi. Ma non si potrà dubitare che si abbia nel primo caso l'inserimento di una clausola legittima e nel secondo la stipula di un contratto atipico meritevole di tutela, in cui la indicizzazione introduce un elemento di lecita aleatorietà nel rapporto.
Posto che non esistono vincoli di natura legale all'impiego di tassi negativi, lo studio discute poi della validità di clausole derivanti dall'autonomia negoziale privata che pongano limiti agli oneri sopportati dai creditori in caso di tassi negativi, quali in particolare le cosiddette clausole floor o "fermo zero", ampiamente diffuse nei prestiti obbligazionari e nei mutui a tasso variabile, questione posta in astratto da parte della dottrina. Lo studio, dopo avere argomentato che in sé la liceità del ricorso a clausole floor non è in questione, affronta poi la questione che più frequentemente si pone nei contratti di mutuo e che ha avuto la maggiore attenzione da parte della dottrina, ossia quella della necessità di rispettare obblighi di trasparenza e di equilibrio fra le prestazioni (cosiddetto equilibrio sinallagmatico) ai fini della validità delle clausole floor. Si giunge alla conclusione che le clausole floor sono legittime se formulate in modo chiaro e comprensibile e dotate di adeguata evidenza e che non intaccano in alcun modo un preteso "equilibrio" sinallagmatico tra le prestazioni in quanto la circostanza del tasso negativo non cambia la natura del mutuo, che è e resta in primis un contratto di ‘prestito' di una somma di denaro nel quale la corre-sponsione di un interesse non è elemento costitutivo della fattispecie e nel quale la causa è "variabile".
Il lavoro evidenzia che se in ambito bancario il tema dei tassi negativi ha una rilevanza centrale sia per garantire ai clienti la trasparenza delle condizioni contrattuali (e dunque al fine di acquisire un consenso informato) sia per assicurare la concorrenza tra gli intermediari, in ambito finanziario il tema assume particolare rilevanza anche al fine di garantire la confrontabilità dell'interesse contrattuale offerto dai prodotti a tasso variabile nonché il rispetto da parte degli intermediari di adeguate regole organizzative e di condotta in fase di distribuzione dei prodotti.
In conclusione, l'ordine pubblico economico di direzione non ha qui nulla da dire sulla possibilità di inversione del tasso. Anzi, può vederla come un possibile ulteriore effetto, riflesso e auspicato, delle ragioni di politica economica che hanno indotto banche centrali ad innescare il fenomeno. La questione resta interamente rimessa alle scelte dell'autonomia privata, anche se l'ordine pubblico economico di protezione prevede, qui come altrove nella contrattazione da parte di operatori non professionali, quei limiti di trasparenza ed informazione che servono a garantire la consapevolezza e la razionalità della scelta negoziale.

Autori
Simone Alvaro - CONSOB, Responsabile Ufficio Studi Giuridici, Divisione Studi (s.alvaro@consob.it)
Aurelio Gentili - Università Roma Tre, Professore Ordinario di Istituzioni di Diritto Privato (aurelio.gentili@uniroma3.it)
Carlo Mottura - Università Roma Tre, Professore Ordinario di Matematica Finanziaria (carlo.mottura@uniroma3.it)

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ISSN 2281-5236 [online]